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论俄罗斯国家有价证券市场的发展

一、俄罗斯国家有价证券市场的产生过程
  债券是在金融市场上吸收资本的工具。它主要包括债券的收益结构、债券的流转期、债券的信用等级。
  1992年俄罗斯开始推行全面的休克疗法,其核心内容是私有化和自由化。俄罗斯的经济形势急剧恶化,收支出现巨大缺口。在1995年之前,弥补国家预算赤字主要靠向中央银行借贷来解决,即依靠多发行货币来补充预算的缺口,其后果是进一步加剧了通货膨胀。为了遏制严重的通货膨胀,从1995年开始俄罗斯政府不得不以发行国家债券方式作为弥补财政赤字的非通胀手段。
    1.短期国债和联邦债券(ГКО-ОФЗ)市场的形成
  在1991年末,俄罗斯就通过了《国家债务法》,俄罗斯中央银行也进行了第一次国内债务的试验性发行。这次试验性发行成为国家短期债务的原型。它的发行采取无纸方式,以竞买的方式出售,到期价格由市场的供求来决定。
  1993年5月18日在莫斯科外汇交易所(ММВσ)进行了第一次短期国债的发行(一级交易),当年5月份开始了定期的二级交易,其中有24个银行和金融公司获得了短期国债市场交易商的资格。新债券以无纸方式发行,可以贴现销售,最小面值为10万卢布,流转期为3个月,免征税。中央银行对这批债券的发行给予担保。在当年国家发行了6500亿卢布的短期国债。进行了第一次债券的一级发行以后,开始每周进行两次二级交易,10月19日允许自然人参加国债市场交易。
  1994年俄罗斯证券市场进一步向非居民开放,非居民获得了购买短期国债不超过发行总额10%的权利。同时,新技术得到广泛应用,计算机远程终端和各地区的交易平台接入到莫斯科的交易所,市场的基础设施日趋完善,并且新的金融工具(期货等)也不断得到应用。1995年短期国债市场在俄罗斯经济中的作用开始增大。发展国家有价证券市场成为政府金融政策的优先目标。由于短期国债和联邦债券具有高收益率,因而各商业银行和其他的金融机构开始大规模参与短期国债市场。
  俄罗斯在1995年发行了新的债券品种——联邦可变利息债券;6月15日在莫斯科银行间外汇交易所内又举行了联邦可变利息债券第一次竞拍。它是带有可变利息的、可贴现的国家有价证券,其利率水平以现行的短期国债市场的利率为基础来确定。
  国家有价证券市场开始快速发展,到1995年末,国家有价证券市场规模达到了76.5万亿卢布。1995年8月俄罗斯发生了第一次金融危机,其原因是各银行争相抛售短期国债和财政部的外汇债券。在危机的2天之内,俄罗斯中央银行被迫购买1.6万亿卢布的短期国债。在银行间信贷市场危机一个月以后,金融市场上短期国债的作用发生了重大变化,不久前还是金融市场中最发达部门的银行间信贷市场(МσК)降到第二的位置,主要表现为银行间信贷在银行资产中的比重急剧降低。许多银行又面临一个问题:“意外闲置的资金投向哪里?”在这种情况下,银行别无选择,只有转向短期国债。
  为了给国家预算吸收居民资金,在1995年11月,俄罗斯政府决定发行国家储蓄债券(ОГСЗ)。这种债券的结构与联邦债券十分相像,它不仅面向居民,而且也面向那些以债券市场为主要业务活动的银行发行。对于法人而言,国家储蓄债券不仅可以使交易成本减少,而且债券可以用于抵押,进行投机活动等。银行承保人与财政部签署发行国家储蓄债券,然后在自己的客户中推销该债券。它的每个季度利息可以在任何储蓄银行的分支机构上获得。
  1996年,俄罗斯国债市场不仅开始作为弥补财政赤字的基本来源,而且也成为叶利钦竞选班子的主要资金来源。
    2.外汇债券(ОВВЗ)的发行和外汇债券市场的产生
  为完善金融市场,俄罗斯政府形成了“关于在俄罗斯国内发行外汇债券的决议”。该决议确定国内外汇债券的发行总量为50亿美元。这使外汇债券的市场规模可以与短期国债和联邦债券市场规模相比。
  外汇债券的交易平台是2000交易系统中的路透社网,每笔的标准交易量最低为100万,但交易经常仅有几十笔。从事外汇债券交易的客户有大约10个,其中有1/3是外国客户。交易市场是出清的,也就是说,在任何交易时点上都可以进行买卖交易,买和卖的数量是平衡的。在外汇债券市场上规定了严格的市场制度,并对交易制定了详细的规则。
  根据外汇债券的市场交易规则,买卖价差不能超过0.3%,而最大的交易商可以维持在0.25%的水平上,代理商用这种办法来保持这些债券的流动性。
    二、俄罗斯国家有价证券市场的主要参与者
  20世纪下半叶兴起的全球化涉及所有的经济活动,也包括金融市场。金融市场的全球化主要表现为资本市场的开放程度和资本流动的自由程度等。其中,资本市场中非居民的比重是反映资本市场开放的主要指标。在美国国债市场上,非居民的比重为22%,德国为77%。受金融自由化思想的指导以及IMF的压力,俄罗斯的资本市场开放程度很高,如1997年在俄罗斯国家有价证券市场上非居民的比重为30%,在外汇债务市场上为40%。
  俄罗斯的银行是短期国债和联邦债券市场上最大的投资者。到2001年初,财政部发行的债券的50%掌握在银行手中,第二大投资者是非居民。根据中央银行的资料,在2001年初,非居民手中的国债为450亿卢布,约占市场的24.6%。其余20-25%的份额为俄罗斯的金融和非金融机构占有。截止到2001年4月,中央银行持有总额为2560亿卢布的联邦债券。
  俄罗斯卢布证券市场的特点是债券集中度很高。市场是一个批发市场,大型的银行和金融机构是市场的主体,它们可以操纵市场价格。中小投资者在市场中处于绝对弱势地位,权利和利益无法得到保护。高风险是俄罗斯金融市场的特点之一。1996-1997年投资于短期国债和股票的巨大收益到1998年变成了巨大的损失。
  俄罗斯国家有价证券市场的监管主要由财政部、证券委员会和中央银行来完成。由于分工的混乱和利益的争夺,这3家监管机构经常发生激烈冲突。

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